通脹壓力下調整投資策略

通脹壓力下調整投資策略

在通貨膨脹壓力下buy and hold投資策略，即買入後長期持有早已不管用，取而代之的是何時買賣、買賣什麼及何處投資。 40年投資經驗告訴本人： 發達無秘方（There is no magic formula for getting rich）！成功的投資來自準確的前景展望，準確的前景展望來自資料收集及分析。但作為分析員只能提供意見但無法預知未來。投資一定涉及風險，如何控制投資風險？就是止蝕不止賺。例如如何在1984年7月至1997年7月共13年香港樓價上升期，1999年中至今的黃金12年上升期及個別行業的盛衰周期中獲利？又例如1997年起的思捷環球股價由2元上升至2007年133元再回落到今年8月18 元；利豐由1994年4角上升到今年25.92元後又再大幅回落；富士康由2005年3元上升到2006年27.7元，又重返今年8月的3.2元；六福由2008年底2元起步到近期46元；騰訊由2004年3.3元上升到今年230元後又回落；大昌行由2008年8角4仙到今年11元。換言之，在合適時刻投資上述股份往往一本萬利（上述乃事後孔明）。年輕人常常說沒有發達機會，忘記機會不是由天上跌下來而是靠自己去找尋。如你經常帶「黑超」看世界，世界自然是黑沉沉的，如你張開眼睛看世界，便發現商機處處，問題在於你能否掌握到。 投資布局宜攻守有據 1997年後的投資由於風險大增，需要的是絕對回報（absolute returns）， 例如利用股票期權或恒指期貨建立long/short投資組合。以下是1997年7月後的投資策略：一、哪一行業你看好、哪一行業你看淡？ 二、切合形勢的宏觀經濟市場分析 三、詳細的短期市場趨勢 四、深入了解每間上市公司的資料五、由下而上的公司資料收集以及調查 研究 即使2010年11月至2011年9月恒指由24989點回落到18628點，仍然可找到大量逆市上升的股份，更何況今年9月開始股市進入上落市的機會十分大。但一般散戶在個股分析上表現欠佳，往往輸多贏少，在今年恒指回落25%中面對虧損。事實上，今年公用股仍上升不少（因長期利率下跌），賭場股亦上升不少（因新加坡賭場並沒有威脅澳門賭場業務），消費股升幅更大（大量內地自由行人士來港購物），受惠於國家政策的股份亦上升不少。 今年60%股份因投資者對前景憂慮而下跌（不是因為公司業績差），踏入第四季又如何？ 1. Take risks when you are young：年輕人不應過分逃避風險，冒險是必須的；2. Be a contrarian bargain hunter： 例如去年11月人人看好時看淡、今年9月人人 看淡時看好； 3. Don't compromise on quality：買優質股，不要買低質股；4. Control that urge to panic：不要受恐 慌情緒影響投資決定； 5. Set reasonable expectation：追求合理利潤。 誰「綁架」了金股樓價 許多人對通貨膨脹有許多誤會，以為流通貨幣增加了必然刺激物價（CPI ）上升。長期而言的確如此，例如今天恒生指數一定較1970年1月高、樓價一定較1970年高、金價一定較1970年高。美國過去60年（即由1950至2010年）物價平均每年上升3%，即今天100美元的購買力相等於1970年1月時3美元。上述只是每年平均數，但短期波幅可以很大［見圖一］。過去60年美國CRB商品價格指數大幅上升集中在1968到1980年及1999 到2011年， 反之，1981到1999年十分平穩。通脹和股價升降關係則十分複雜，真正令股價上升的理由是企業純利而不是通脹。 從圖二可見到恒生指數由1970年100點上升到1973年3月1774點，又回落到1974年12 月150點，再上升到1981年8月1810點及跌到1982年12月676點，1997年後波幅更進一步擴大。 過去金價表現只反映通脹因素［見圖三］，但2011年起金價上升不再反映通脹問題而是人們對貨幣的不信任。換言之，在通脹壓力下，物價長遠而言必升，但短期兩者關係錯縱複雜。如在1980年1月850美元水平買入黃金到2007年中才打和，期間長達27年，如計算利息損失，今天金價雖然高見1920美元一盎斯但仍未打和。即是說在不適當時刻買入黃金不但不能保值而且是十分高風險的行為。 另一個例子是在1997年第三季買入普通住宅而非豪宅，15年過去，至今不少普通住宅樓價仍未重返1997年水平。在1997年8月買入恒生指數，至今波幅十分大但升幅十分有限（如在1990年買入日經平均數至今虧損很大；1990年在東京買入住宅樓至今損失70%；2000年初買入道指至今略有虧損；在2006年買入美國物業至今虧損30%）。換言之，長期而言，股市、樓市、金價與通脹有關，短期而言兩者關係十分複雜。股市、樓價、金價皆有本身上升周期和下降周期。一個股市周期需時9到11年（期內又可分為兩個小周期）。樓市在1997年前平均9年一個周期（7年上升、2年回落），但1997年後卻出現連續6年回落，是否因主權回歸後出現大改變？ 這次樓價上升周期由2003年第三季開始至今已8年，是否又告一段落？黃金的周期更長，通常上升12年、回落18年，即一個周期長達30年。 惡性通脹不會上演 一個經濟盛衰周期則由54年到65年，例如日本由1945年起上升到1990年共45年，此後回落到2008年共18年，合共63年。美國由1950年起上升到2000年共50年，回落到2009年共10年，會否進一步回落到2015 年（共65年）至今仍是未知數。香港經濟周期由1950年起步到1997年共47年，2003年是否最低潮，即香港一個經濟周期合共54年？ 英倫銀行於1694年成立，當年的主要任務是為皇室籌務經費，用作應付戰爭開支。 從成立到1946年國有化前，英國通脹率從來未超過30%，因為人民受不了。美國於1912 年成立聯儲局，當年的目的是為美國聯邦政府支付外債。明年是聯儲局成立100年，過去100年美國通脹率從未超過20%。換言之，英美國家經常面對通脹但從末出現過惡性通脹（hyperinflation），只有德國、奧地利、匈牙利、日本因戰敗而出現惡性通脹。中國在1947/48年由於內戰出現了惡性通脹，拉丁美洲國家如阿根廷、巴西在1980年代亦曾出現惡性通脹。 根據凱恩斯的研究，民主國家的最大承受點是20%通脹率，一旦超過此水平可導致政府崩潰，相信此乃1980年美國聯邦基金利率升至22厘的理由（當年面對15%通脹率）。 當年的總統是卡達，他委任G. William Miller 做美國聯儲局主席，18個月後他離任，由Paul Volcker接任。雖然如此，1979年大選中卡達仍然不能連任。列根上台後任由高利率維持一段日子，引發1981/82年衰退，並從此解決美國的高通脹問題。 歷史告訴我們：英美政府是不容許惡性通脹出現的，但卻拼命製造溫和通脹（即通縮亦不能長期存在）。長期而言，只要英、美仍主導世界金融市場，我們便會生活在一個溫和通脹的世界。 美國恐陷日式經濟衰退 2000年起至今美國經濟大方向是回落期。最先是科技股泡沫爆破，然後2001年聯儲局透過減息、美元貶值及政府宣布減稅，製造美國史上最大的資產泡沫即房地產泡沫。一如八十年代的日本及1984至1997年的香港，地產泡沫往往是最大的一個。2006 年中美地產泡沫爆破引發CDO危機。2007年10月信貸市場出現乾涸，銀行股大幅回落。 2009年3月及2010年11月政府推出QE及QE2，今年QE2完結後美股又再回落。雖然美元滙價自2000年起回落、美國政府負債自2008年起出現爆炸性上升，但仍改變不了美國經濟回落的命運。估計這次不是1930年代式蕭條，而是1990年起的日式衰退，美國已完成失落10年，會否進入另一個失落期？香港經濟則有賴中國因素支持，2003年9月至今出現另一個長達8年的繁榮期。 長期持有策略已不管用 換言之，通貨膨脹不是影響股票、房地產及黃金起跌的最大因素。貨幣購買力平均每年只失去3％至4％，錯誤的投資決定損失往往很大。過去45年通貨膨脹對投資界所帶來的影響是人人相信貨幣已失去作為儲存價值的作用，形成資金不斷在股市、樓市、金市間流竄，不斷產生資產泡沫。泡沫由形成、擴大到爆破都帶來滔天巨浪，十分驚人。例如1997年8月至今的恒生指數過去14 年的滔天巨浪，香港樓價由1997年12000 元一呎跌到2003年4200元一呎， 再重返11000元一呎，過去14年樓價的升降所引發的財富轉移及民怨十分大。至於黃金，從1980年850美元一盎斯跌至1999年252美元，再上升到今年1920美元，亦產生了巨大的利損得失。 從資產泡沫由形成到擴大期間去獲利及逃避爆破後所帶來的惡果，是一門十分高深的學問。只知資產泡沫愈接近爆破期，上升速度愈快，例如2007年8月至10月的恒指。 資產泡沫爆破後情況又十分恐怖，例如2008 年10月。在通貨膨脹壓力下buy and hold 投資策略，即買入後長期持有早已不管用，取而代之的是何時買賣、買賣什麼及何處投資， 即when、what、where。揀股不睇市早已取代長期持有策略，stock picking（選股）成為遊戲新規則，例如今年的公用股、賭場股、消費股皆跑贏銀行股、地產股、航運股。在負利率環境下，金價升完可以再升，直到負利率環境改變為止。 其他例子如2001年中國獲加入WTO成為世界工廠，引發全球性原材料上升潮，今年「十二五」規劃下中國政府決定走節約能源及基礎資源路線。加上2008年11月中國政府宣布經濟轉型，讓人民幣升值、工資上升，令製造業出現不景氣及內地消費市場蓬勃起來，代表政府每推出一個新政策必帶來商機及危機，變相製造更多的資產泡沫。投資市場愈來愈專業，各位在決定投資之前必須深入了解、細心分析，不可單憑直覺，明白錯誤投資較不投資更差。 香港轉型經驗值得中國借鏡香港經濟繁榮期起步於1950年，中國則是自1978年，因此過去香港的經驗值得中國借鏡。香港自1950到1980年製造業的黃金30年，那段日子香港各行各業皆欣欣向榮。 隨着1980年1月中國經濟特區成立，香港製造業北移，100萬製造業工作崗位逐步從香港市場消失。製造業工人必須從事其他低收入服務業，形成香港下層社會人士自1980年起已很難改善生活條件。1980年美元利率開始回落，加上本港製造業內移，金融、房地產、消費性行業迅速冒起，取代昔日製造業在香港的地位，令接受良好教育的香港第二代成為受惠者。雖然香港第一代移民（過去不少從事製造業）面對前景暗淡，但他們的子女前途卻光明，眼見自己子女成為專業人士、收入大增而告安慰。1982到1997年這15年經濟轉型期香港社會仍相當和諧。 香港地產的黃金30年於1967年起步，1997年結束，1997年7月出現亞洲金融風暴加上特區政府成立後立即推出新房屋政策（每年供應八萬五千個居住單位），令香港樓價出現狂瀉。2003年9月特區政府改用勾地表取代公開拍賣土地政策，加上批准內地人來港買樓做投資移民，刺激物業需求上升，令香港樓價大升。香港股票市場自1997年起過去14年三上三落，樓價Ｖ型走勢令1982到1997年冒起的中產階級飽受煎熬，香港步入M型社會，即小部分家庭由中產進入富裕只總人口20%，大部分中產卻變成中下階層，因為專業人士的收入在過去14年不前，尤其是大學生。14年前大學生月薪12000元，今年新畢業大學生收入仍然差不多，但12000港元的購買力只及1997年的5000元左右，即大學生實際收入減少40%，早已跌入下層收入，社會無法再為「八十後」（即1980年後出生者）提供高收入工作崗位。反之1980年畢業那批大學生到1997年已成為社會上高收入階層，這段日子社會為他們提供大量的晉升機會。但1997年畢業的大學生到今年不少仍停留在月薪30000元左右，扣除通脹即沒有上升。年輕一代失去「上位」機會，卻要面對貨幣購買力不斷下降，自然仇富。M型社會的出現是經濟環球化的結果，並非香港獨有，上述問題亦非特區政府可以解決。隨着內地教育水平提升，估計兩地經濟在15年內看齊，屆時香港大學生地位和今天內地大學生一樣不受重視。 香港投資前景不明朗 自2001年911事件開始全球通脹率回升，因為美國重新返回負利率時代。過去10 年美元失去50％購買力（金價上升5倍）。美國推出QE及QE2， 令道指上升100％， 由6469點升至今年5月12870點，結束QE2後加上美國政府負債14.3萬億美元，令政府債券失去三A評級，美股又再回落。經過20多個月貨幣泛濫美國失業率只是改善了少許，樓價減慢下跌速度，美國經濟會否繼續迷失下去？歐債危機正在惡化，中國收緊銀根政策在明年新領導層上台前不會改變。根據以上分析，未來香港投資市場仍是艱辛難行。 曹仁超 《 信報》首席顧問