獨家南韓直擊國際大師論壇 歐債危機有得救 股民自保3招

獨家南韓直擊國際大師論壇 歐債危機有得救 股民自保3招

10月中的首爾已頗有秋意，在全球經濟風雲變色、金融市場動盪不已之際，有亞洲達沃斯之稱的「世界知識論壇」一連3天於當地的喜來登酒店舉行，與會者包括 政界猛人如英國前首相白高敦（Gordon Brown）、日本前外相前原誠司、企業領袖如Rio Tinto行政總裁Tom Albanese、工商銀行（01398）行長楊凱生，以及一眾頂尖經濟學者，吸引逾千人參與。 《iMoney》有幸成為本港唯一一個出席該論壇的媒體，在歐盟峰會及G20開會前夕，特意先為讀者帶來南韓採訪第一擊——結合3位在各國政府決策上甚具 影響力的經濟學家，包括美國前財長薩默斯（Lawrence Summers）、「末日博士」魯賓尼（NourielRoubini）及中國人行貨幣政策委員會前委員樊綱的見解，剪輯成問答形式，為本港讀者剖析最新 的國際形勢，認清當下影響投資市場的因素。 港股升勢終告斷纜，一周累跌476點，收報18025點，日均成交僅561億元，市場似乎在靜待歐盟峰會的結果。環球經濟正風雨飄搖，投資者可如何應對？ 本刊今期請來里昂中國研究部董事總經理張耀昌向讀者傳授亂市自保3招︰小心歐債危機仍有暗湧，現在不是入市好時機；留意今年底中國通脹將有機會回落；港股年底有望轉勢，他提供了撈底股名單供讀者參考。 1.歐美經濟 問：美國失業率已連續32個月處於8%以上，經濟再陷衰退之說甚囂塵上，究竟美國前景怎樣？ 薩默斯： 市場對於衰退，大致有兩種說法。第一種是傳統的衰退，即是通脹加劇，聯儲局急忙加息以控制流動性，令投資市場繃緊，導致經濟失控，通脹下調甚至有通縮可 能，於是聯儲局改為大幅減息，刺激投資意慾，令房地產及其他耐用品需求回升，以及推動工廠再次投資，加上便宜的流動資金，促成了快速的復甦。 上述的講法，是美國於五十至八十年代的典型衰退，今次的運作卻不同。經濟學家羅格夫（Kenneth Rogoff）講得很清楚，九十年代的日本、三十年代的美國，都是由於市場信心促成資產泡沫，企業及個人消費者借太多錢、使太多錢之故。 當壞消息出現，信貸一下子收縮，便帶來了災難式的結果：財富大幅縮減，消費者努力儲錢；餐廳、工廠、地產公司都沒有意慾投資，結果是私人儲蓄及私人投資停滯不前，這時再加上樓市下跌，經濟於是陷入重大困境。 問：美國前後兩次推行量化寬鬆（QE），成效到底如何？ 薩默斯： 奧巴馬政府已經大力救市，為市場注入龐大流動性，利率已在零厘，但失業率仍高企，證明目前利率仍然太高，未能有效刺激經濟復甦。 私人消費、企業開支及經濟增幅都不及預期，美國GDP只有2%增長，即使第三季水平可能高一點，到了第四季又可能減慢。 三十年代大蕭條恐怕將成真，當面對如此市況，政府就要入市干預。只有更多的信心、更多的借貸及更多的開支，才可打救目前的情況。 問：歐洲債務持續多月也未見解決，市場人心惶惶，股市暴瀉不止，原因為何？ 樊綱： 歐洲的問題確是很嚇人，然而若以經濟數據來看，歐洲的形勢其實並不比美國差。歐元區整體債券佔GDP比率約為80%，美國方面則超100%，後者更嚴重。 歐洲最大的問題不是債務水平高，而是貨幣及財政體系不一，而且當局未能作出果敢的救市決定。希望歐洲執政者可以果斷行事，推出可行的計劃。 魯賓尼： 歐美的救市彈藥將盡，而且歐洲政治的混亂及分歧會持續至明年選舉之後，在此之前，很難看到歐洲的問題會得以解決。 在負債高、增長低、分歧大、收入減的情況下，美國很可能再陷衰退，歐洲的情況更差，在未來幾季都很可能衰退。希臘甚至有機會出現無序違約（Disorderly Default），屆時後果將比雷曼倒閉還要差。 問：各國經濟陷入一片混亂，未來環球經濟力量將會如何分布？ 魯賓尼： 在經濟全球化底下，貿易及金融連繫各國，沒有國家是孤島，因此很多經濟問題須以跨國手法解決，例如全球暖化、國際金融體系改革及環球貿易等。 過往領導世界的是G7，而在新成立的G20之中，力量大致三分，首先是美國一貫的領導角色，第二是由多國聯盟的歐元區、第三則是新冒起的國家如中國、印度 及巴西等。自從雷曼破產後，全球出現了各樣的聯盟及合作，但不幸的是，我們好像回歸G0的年代多於邁向G20。為甚麼這樣說？過往全球的決策多由美國及德 國主導，目前美國經濟力量卻在遞減；新興市場冒起，但大家意見很不一樣，世界缺少了強大的領導。 對於應該如何救市、美元是否繼續成儲備貨幣、能源及食品安全、全球氣候轉變以及中東地緣政治等問題，各國的分歧不斷。本來在這危急時刻，大家應該團結一致解決問題，然而大家卻爭拗不斷，所以我說是G0年代。 iM剖析 市場憧憬的QE3仍未出現，大家正期待11月3日美國聯儲局議息會議，伯南克會否有明確表示。然而正如薩默斯所指，貨幣政策再擴張，也未能解決投資意慾低迷的問題。 雖然財政政策或許是救市良藥，但是美國共和、民主兩黨的黨爭愈趨激烈，目前美國已有逾14萬億美元的債務，要共和黨首肯再花錢推行龐大救市計劃及向富人徵稅，好比Mission Impossible，因此魯賓尼的憂慮不無道理。 ---------------------------------- 2.拆解危機 問：美國已大力推行貨幣政策，但成效仍不大，奧巴馬政府還有何辦法？ 薩默斯： 美國難以再做甚麼來刺激樓市及企業投資，在房地產方面，空置房屋率仍然很高；在投資方面，企業不願花錢，所以財政政策就成為最可行的方案。為何美國各州的機場可以如此落後？為何多達3.5萬間學校會有油漆剝落的情況？同時間，建築業的失業率卻高達20%。 目前美國10年期國債的利率低於2厘，國家融資壓力不大，大規模的擴張寬鬆財政政策是可行的。簡單而言，就是以基建發展，來支?國家繼續前行。 同時，政府應盡一切辦法刺激企業及家庭信心。去年美國政府及國會應該達成協議，延遲布殊政府的減稅政策。我們要知道，4年前泡沫爆破的原因是大家過分冒風險，目前卻是企業擁有2萬億美元的現金而不肯借出。 最後，政府應該進一步發展貿易及出口。長久以來美國是世界出口的主要動力，但一架飛機不可只依賴單一引擎，否則只會拖累所有乘客。 問：歐洲銀行持有大量希臘債券，金融體制搖搖欲墜，歐洲應怎樣做？ 薩默斯： 未來幾個月是關鍵，首先，我想所有經歷過危機的國家都深知，由於市場往往反應過敏，政府亦應持相同態度。只有當政府對事件過分悲觀時，事件才有解決的可能。 第二，打算去成立一個計劃，跟真真正正擁有一個計劃，是兩碼子的事。全世界都覺得本周的日子比上周易過，是因為大家憧憬歐洲真的會行動。若歐洲未能以果斷及強硬的態度達成共識，這段日子的反彈很快就會全數退回。 第三，歐洲應聚焦銀行，盡快成立金融框架去支持希臘主權債務，同時推行有意思的增長政策。欠缺經濟增長，便無法解決問題。 南韓是很好的例證，告訴我們即使面對一個龐大危機，都可以跨過。目前我們面對重重難關，但政府若有承擔，加快行動，未來5年全球經濟將會比過去5年為佳，令數以百萬計的人生活更好。 問：新興市場可拯救全球嗎？ 樊綱： 先說美國，我的看法跟薩默斯一樣，美國應該擴張其財政政策，因為貨幣政策已幫不到手，目前美國面對的是典型的流動資金陷阱（Liquidity Trap，見iknowledge）的情況。 中國可以怎樣做？說實在，美國的問題太大，其他國家難以幫助，美國的房屋問題應由自己去解決，新興市場只可以致力保持經濟繼續發展，避免全球陷入困境，但中國可做的實在有限。 魯賓尼： 歐美很可能短期再陷衰退，中期來說，有3個挽救全球經濟增長的方法。首先是新興市場增長。若新興國家能避過經濟過熱及硬?陸，可以幫西方一把。 第二，是全球化。過去10年我們經歷的是貨品的全球化，若未來各種服務都可以跨區跨國進行，貿易靈活性便大增，從而推動全球經濟。 第三，是科技發展。科技的創造力及影響力，令美國企業備受追捧，其經濟仍有增長的可能。 全球經濟力量大轉移，新興市場將長期支?整體增長。未來全球經濟的力量將愈來愈多元，包括中國、印度及南韓等，但是中國不能長久錄得巨大的經常帳盈餘，而要減少出口及固定投資。新興市場雖然重要，但不足以挽救當下歐美的經濟。 iM剖析 國際貨幣基金組織（IMF）日前已警告，歐洲於明年有再陷衰退之虞，歐元區一定要及早找出解決辦法。IMF在長達百頁的報告中，建議歐洲改變政策，放棄緊縮措施，改為採取美英的刺激措施，以保經濟增長。 另一方面，新興市場目前佔全球GDP約45%，增幅更連年遞增，因此在G20的話語權日益增加。在11月的G20峰會中，大家更期望新興市場會參與歐洲的 救市計劃。然而不少新興市場在金融體系、貨幣、貿易方面未完全成熟，亦未完全開放，同時大部分新興國家均面對通脹及過熱的問題，經濟並非一面倒地亮麗，因 此歐美確實難以靠新興市場力挽狂瀾。（詳情請看76頁「剖析天下」） iM knowledge 日本墮流動性陷阱 流動性陷阱（Liquidity Trap）由經濟學家凱恩斯（John Maynard Keynes）提出，故又稱凱恩斯陷阱。 當利率水平低到無可再低時，無論如何增加貨幣供應，利率也不會再下降。即使是利率低至零，也未能使銀行貸款、商業投資、消費真正運作起來，人們寧願持有現金，最後貨幣政策失去了刺激經濟的作用。 ---------------------------------- 3.中國經濟及?價 問：中國經濟情況是否樂觀？ 樊綱： 中國要避免經濟過熱，導致長期衰退的風險。與很多新興市場一樣，中國正面臨泡沫及通脹的問題，我們要盡量使經濟順暢而行。然而目前環球經濟形勢危急，對中國是很大的挑戰。 最近全球金融市場下跌，反映當前危機之嚴重，有人甚至認為目前情況已比2008年更壞，因為中國在2008年推出了龐大的救市方案，令去年開始經濟出現過熱，所以當局要汲取其他國家之教訓，調整其貨幣政策。 問：人民幣升值是否解決全球經濟失衡的方法？ 樊綱： 若我們計入通脹，便會發覺人民幣自去年7月以來，兌美元升值了12%，這不是小數目。第二，是中國持有龐大美元資產的外?儲備，美元貶值亦會為她帶來損 失。第三，中國有多達70%的儲備來自資本帳，資金流入中國，原因之一自然是憧憬人民幣升值，但仍有其他原因，例如看準了中國的投資機會。舉個例，美國利 率低至零息，但中國卻升至5厘以上（編按︰1年期貸款利率為6.56厘），利息回報高下立見，所以人民幣升值不是解決問題的方法。 中國的經濟結構仍很脆弱，當局要從其他國家中汲取經驗，避免急於升值，以衝擊經濟。我認為，中國在未來一段時間會繼續讓人民幣循序漸進地升值。 問：愈來愈多人認為，中國應盡快讓人民幣自由兌換甚至成為國際儲備貨幣，這會否在短期內發生？ 樊綱： 自由兌換牽涉很多問題，首先是中國的金融中心有沒有能力面對全球經濟風險、金融結構是否與外間相容等，這並非一時三刻能解決的。以我所知，中國沒有自由兌換的時間表。加上金融市場動盪，中國需要更多時間準備。 薩默斯： 人民幣若要自由兌換或成為國際儲備貨幣，先要在國際金融市場廣泛地使用；另外，儲備貨幣國往往都是領先全球的國家，然而中國無論是生產力及人民的生活水平，都未能做到這一點。 中國是很大的經濟體系，這是因為中國人口龐大。若以購買力平價（PPP）來計算，中國人均GDP可能未及美國的20%，中國的生活水平仍只是很多年前的美國水平。我預期，在有生之年都不會看到人民幣成為儲備貨幣。 樊綱： 我完全同意，人民幣成儲備貨幣，是言之過早。大家想像一下，美元在成為儲備貨幣之時，無論是經濟上或軍事上，都是領先全球的，因此這不只是開放兌換與否的問題，而是經濟及社會實力的問題。 雖然人民幣正實行國際化，但大家要實際一點，人民幣現在只能在香港及一些鄰國兌換，若人民幣升值的憧憬完結，大家的看法可能很不一樣。 魯賓尼： 我同意人民幣要很長時間才能自由兌換。但另一方面，愈來愈多亞洲國家開始以人民幣作貿易結算，連中東都有人提出以人民幣作石油的結算貨幣，當局又決心將香港發展成人民幣離岸中心，看來事情確是朝?這個方向走。 各國是否可以考慮將人民幣納入為SDR（特別提款權）的一部分？人民幣未必能取代美元，但是儲備貨幣可以多於一種，而人民幣可以像歐元及日圓般，是其中的一種。 iM剖析 樊綱指人民幣不應急於升值，實在有其原因。以日本為例，在七十、八十年代日本經濟起飛時，西方國家迫日本貨幣升值以解決雙方的貿易失衡。在1985年美日 簽署《廣場協議》，日本政府承諾讓日圓升值，日本的出口競爭力旋即大幅衰退，樓市崩潰，令1990年代以後日本經濟墮入流動性陷阱，最終長期陷入低增長及 輕微衰退之間，外界稱之為「失落十年」甚至是「失落廿年」。 在最近的跌市之中，大部分亞洲貨幣如韓圜、泰銖都錄得頗大跌幅，相反由於人民幣之前的升幅較平穩，抗跌力亦最強，為市場增添信心，本港的人民幣市場亦持續錄得資金流入，反映人民幣平穩升值，對內地經濟利多於弊。 後記 全球力量大挪移 這個在南韓首爾舉行的《世界知識論壇》，雲集各國政、經、商界的領軍人物，是了解當前國際形勢的良機。一連3天的論壇中，記者最深體會是不論歐美、日韓以 至巴西、澳洲及俄羅斯等新興國家，均一致認同中國將成為全球經濟力量的另一個重心。無論是在探討經濟走向、國際儲備貨幣、「後美國」的經濟形勢甚至是軍事 實力，中國均是眾人的焦點。身處極受外圍形勢左右的香港，投資者不得不認清一個事實，就是我們已進入全球力量大挪移的時代。 ﹏﹏﹏﹏﹏﹏﹏﹏﹏﹏﹏﹏﹏﹏﹏﹏﹏﹏ 里昂張耀昌︰後市還看下月初峰會結果 環球股市大舉反攻，其中港股由低位最多升逾2,700點，反彈力如此強勁，無非是炒作各國央行聯手打救歐豬，並向歐洲銀行注資，令人憧憬歐債危機已露曙 光，然而相關措施一直只聞樓梯聲響，直至德國官員出言大潑冷水，投資者才當頭棒喝。港股未能延續上周升勢，一周累跌476點，是否意味反彈告一段落？ 里昂中國研究部董事總經理張耀昌表示，股市的反彈力這麼強，市場在觀望11月初召開的G20峰會，可宣布一份徹底解決歐債危機的方案，是故淡友也靜觀其變，暫時未敢肆意沽空股市，但若新措施不如市場預期般好，大市可能會再掉頭下跌。 峰會前夕德法存分歧 說穿了，投資者都在炒一個希望，若出台的方案符合市場預期，大市或可進一步上升，最怕就是希望落空，最令人擔心的是，本以為各國在生死關頭，可放下自身利益，但作為歐元區兩個最大的經濟體、解決危機的關鍵德國和法國領導人在峰會前夕態度反覆，意味歐債危機仍有暗湧。 德國總理默克爾（Angela Merkel）透過發言人明言，不要希望下周日（23日）舉行的歐盟峰會可解決所有問題，並警告大家別過分樂觀。正因為德法兩國存在多個分歧，兩國領導人 在周四（20日）發表聲明，若歐盟峰會周日未能達成共識，最遲會在下周三（26日）的第二次歐盟峰會上才為解決方案作出決定。 按程序，歐盟國家須先於歐盟峰會就解決方案的細節達成共識，包括重組歐洲銀行資本、如何運用歐洲金融穩定機制（EFSF）、如何援助希臘等問題，並趕及在11月3至4日舉行的G20峰會正式宣布，是故G20峰會被視為解決歐債危機的最後期限。 目前市場議論紛紛的是EFSF的規模，該基金原本的規模約4,400億歐元，通過槓桿化後，將可擴大至少1萬億歐元；槓桿化意指，EFSF可擔保歐元區國家新發行債券的20%至30%損失，故令EFSF規模可由原本4,400億歐元擴大3倍至5倍。 有消息指，德法兩國在EFSF的問題上存在分歧，法國擔心槓桿化可能對其AAA信用評級構成威脅。市場普遍認為，若未能在槓桿化達成共識，將打擊歐元區應 付債務危機能力的信心，並無法防止危機蔓延至更大的經濟體，是故EFSF規模將成解決方案的關鍵，市場預測槓桿後規模在1萬億至2萬億歐元之間。另外，法 國建議將EFSF轉化為銀行，然後可向歐洲央行取得融資，但該建議並不獲德國和歐洲央行同意。 事實上，股市經過一輪反彈，大抵已反映大部分利好因素，所以歐元區稍有風吹草動，馬上觸動投資者的神經，正如受默克爾的言論所累，港股周二（18日）一度 大跌910點，可想而知，若解決歐債危機的憧憬幻滅，不但反彈浪完結，不排除再試之前的低位。目前市場仍由救市消息主導，張耀昌相信港股短?波動將會很 大，是故現在不是入市的好時機；的確，市場將注意力放在歐債的解決方案上，現在港股除了估值便宜外，並無其他利好消息沖喜。加上中國通脹依然高企，中央再 難推出救市措施，但他相信這個情況在今年底有機會扭轉。 國策轉向或放鬆銀根 他說：「最近有些重要訊號，好像匯金宣布買內銀股、總理溫家寶說要支持中小企業，雖然都是針對個別事件，但可能是政策放鬆的第一步。」事實上，早前他已估 計人行不會再加息，皆因外圍經濟並不明朗，料緊縮貨幣政策已見頂，加上現在有些訊號逐步浮現，如支持中小企貸款、樓價輕微下跌，是故距離政策放鬆應該不會 太遙遠。 以中國樓市為例，張耀昌指，中央不想樓價出現大調整，始終中國的GDP相當依靠固定資產投資（FAI），如果樓價跌至無人敢投資的地步，地產發展商不買地 起樓，地方政府根本不夠資金投資基建項目，中國經濟增速也會減慢。「政策收緊到一個程度，需要放鬆，更重要是，明年若繼續調控樓市，相信2013年或 2014年市面上會供應不足，故中央讓樓價跌幾個月，然後政策會開始放鬆。」他估計，新樓的跌幅約一成至兩成，但樓市調整的時間不會太長。 港股現水平相當便宜 張耀昌認為，若今年底內地居民消費價格指數（CPI）回落至5%左右，將是港股轉勢的關鍵。國家統計局剛公布9月份CPI按年增長6.1%，符合市場預 期，較上月輕微回落0.1個百分點。他說：「雖然中國通脹回落，並不意味中央一定放鬆銀根，但對?基金未必敢再沽空中資股，因為中國經濟一旦意外下滑，中 央便有空間推出措施，變相提高了沽空的風險。」 更重要的是，從估值角度看，港股跌至現水平，估值已相當便宜，恒指今年的預測市盈率和市帳率分別為9.45倍和1.25倍，均遠低於歷史平均水平。「港股 很少機會這麼便宜，而且很多股份的估值，已跌穿2008年的底部，問題是，現市況並不如2008年般差，很明顯是沽過龍。」 張耀昌形容今次港股調整主因是投資者避險（Risk Aversion），並不是基本因素轉差。「外資對中資股特別敏感，始終中國是一個共產國家，經濟數據的透明度亦較低，投資者對數據存有懷疑，當有甚麼風 吹草動，投資者會毫不猶豫地沽貨，甚至沽空中資股。」他指，中國8月FAI仍有25%增長，而黃金周的零售業銷售亦有17.5%增長，談不上太差，單看現 有數據，不應該跌這麼多。 他又說：「現在投資者都很保守，傾向持有現金，或者買電訊股和公用股，股市反彈主要是對?基金平淡倉所致，只要有利好消息，股市可以升得很快。」他建議讀者可待今年底政策較明朗才入市，勝算較高。 騰訊增長穩定續看好 里昂最近剛發表報告，推介一些市帳率（PB）已跌穿2008年低位的股份，當中包括騰訊控股（00700）、招商局國際（00144）、中石化 （00386）、首鋼資源（00639）、深圳高速（00548）和大連港（02880）。他表示，這些股份比較安全，皆因估值都已跌穿2008年低位， 換言之，股價已反映業績最壞情況。 在名單中，騰訊一直是他的愛股，皆因他對中國互聯網的前景充滿信心，雖然估值相對其他股份稍貴，但是勝在盈利增長較穩定。「中國寬頻用戶每月都在增長，若 明年推出4G，行業增長期可以好長、好強。」里昂報告指，騰訊開拓微博、網上視頻和電子商貿可助擴大用戶群和收入來源，而且新的網上遊戲和第三方內容供應 商的拆帳收入將為明年業績帶來驚喜，故給予「買入」評級，目標價為170.9元。 不少分析員相繼調低明年企業盈利增長預測，他預計明年中資股的盈利增長不會低於12%。「若明年中國經濟增長達8.5%，加上4%的通脹率，大概在 12.5%左右，他相信盈利增長不會慢於GDP增長，尤其內銀股。」但他不建議讀者買入內銀股，始終該行業仍存在不利因素，股價表現難免跑輸其他板塊。 「地方政府融資平台是個問題，有些問題貸款未作撥備，估計銀行會逐年慢慢撥備，所以股價不會升得好快，而且內銀股的流動性大，最容易成為沽空對象。」 買內房股時機要準確 同樣政策敏感的內房股，則要等待時機，他建議讀者毋須過早買入，增加坐艇的風險。「當中央放寬調控樓市措施，內房股可以升得很快，由於這類股份非常依賴政策，可待政策有放鬆?象才開始買入。」在估值破底名單中，中國海外（00688）榜上有名，不妨考慮。 消費濠賭股後勁有力 此外，張耀昌還看好兩個板塊，如消費股和濠賭股，因其業績的「能見度」較高，其中濠賭股早前跌幅甚巨，但反彈力度十足，銀河娛樂（00027）便由低位反 彈了64.6%。「始終大家見到濠賭股的收入在增加，很多投資者買一隻股票，不是買其盈利有多高，而是買盈利的能見度，只要市場氣氛好轉，可以反彈得好 快。」 里昂報告指出，澳門在「十一」黃金周期間，內地旅客數目升了13%，其間博彩收入約116.4億澳門元，按年增長約四成。 消費股方面，他特別鍾愛本地零售股，如東方表行（00398）、英皇鐘錶（00887）和利福國際（01212）。「有調查指，國內居民喜歡花錢在旅遊購物上，多數去北京、上海、海南、香港和澳門等地，相信香港可繼續受惠。」