劉國傑：港股嫌貴 策略宜保守

劉國傑：港股嫌貴 策略宜保守 不明朗因素繼續籠罩市場，但港股年初已展現強勢。首域大中華投資總監兼有「長勝將軍」之稱的劉國傑認為，港股現時估值並不便宜，今年投資策略應略較去年保守。此外，他還分享了在大跌市時，令基金表現跑贏同儕的「執平貨」的秘訣。 歐債或造就低吸機會 劉國傑認為，今年大市波動性不低，例如歐債危機便可能帶來震盪（葡萄牙或西班牙債務可能會爆煲），惟這些只是於長投資期內的短危機，投資者5年後便可能不會重提了。故此，若市場因而大跌，反造就投資機會。 相對去年升勢凌厲的東南亞股市如印尼及印度等，表現落後的港股，在平衡風險和回報方面相對有優勢。他今年較看好北亞股市如台灣、韓國、中國及香港股市的前景。 逆向思維獨排眾議 「今年投資策略的主要轉變，是減持了消費股，轉向較為防守性的策略。兩個月前市場追捧消費股，不喜歡科技股，但其實科技股的性質與消費股大同小異，而近期ASM（00522）亦累積了不少升幅。」 他分享投資秘訣時，指逆向思維頗為重要，如市場不喜歡某一行業時，也可選擇投資該行業質素最佳的公司。 「每個行業都有盛衰，重點是在下跌周期或市場唾棄某一行業時，投資在估值吸引的好公司，他朝當行業的上升周期重臨，便可以收割。例如市場過份追捧內地消費股，但不看好內銀股前景，這其實並不合理，因為消費市道好，銀行沒可能會不好景。現時內地消費股的估值已偏貴；相反，即使近期內銀股受制於供股、社保基金減持等消息的困擾，但相對風險而言，回報卻見優勢，故此看好今年內銀股的表現。」 內銀股首選建行招行 劉國傑強調，內地銀行股的差別其實不大。「由於內地的存款及貸款基準利率都是由人民銀行釐定的，因此無論銀行有幾『叻』，貸存利率、淨利息收益率（NIM）、股本回報率（ROE）等都很相似，而貸款增長也受到中央控制。因此內銀股的估值亦相近，市帳率（PB）均約為2倍，2011年預測市盈率（PE）約為10倍。」唯一問題是，今年中央收緊流動性，而這一般會對銀行股不利，因為銀行靠借出資金賺錢，借貸者取得資金後去買基金、炒股票，才能帶動銀行的盈利。不過，劉國傑指出，利率自由化是長遠的趨勢，屆時內銀股中，「龍與鳳」將一目了然，現在要做的是押注在具潛力的內銀股。 他管理的組合當中，持有的內銀股主要是建行（00939）及招行（03968），全球市值最大的銀行工行（01398），他卻沒有沾手。他解釋，建行和招行都有自身的優勢：招行管理層最好，較獨立自主，費用收入和信用卡業務都做得不錯；建行則規模大，有存款基礎及網絡大的優勢。不過，他提醒投資者，鑑於內銀股規模過大，很難帶來非常可觀的投資回報。 潤電表現差勁仍持有 從其基金組合持股可以看到，他的確有投資於沒有跟隨整體經濟起飛及無人問津的行業，華潤電力（00836）便是一例。 「華潤電力的表現的確十分差勁，但不代表不值得投資。揀股有如在花園種花，將不起眼的花放在一旁，閒時淋淋水，看看淍謝了沒有，目的是期望在不同的季節開花。舉例說，如果因為醫藥股當炒，就把全部資金投進醫藥股，結果一次過在春季開花；但當遇上問題時，卻又一次過全部凋謝，這樣將會損害整體回報的穩定性。因此，有些股份明知表現不會好，但組合仍會持有。」 中電信估值低看長 首域中國增長基金的10大持股之中，還有另一被人遺忘的中國電信（00728），可見他的逆向思維貫徹始終。 「中國電信也是組合閒置一旁的股份，就是貪市場認為其沒有增長潛力，估值才見吸引。 電訊業的增長高峰期固然已過，但將中電信加入組合中，是看重其長潛力。縱使移動電話在內地滲透率很高，但內地的寬頻網絡滲透率仍然很低（低於20%），與香港人人皆可寬頻或無上網大相徑庭。」 ﹏﹏﹏﹏﹏﹏﹏﹏﹏﹏﹏﹏﹏﹏﹏﹏ 跌市懂撈底 基金表現佳 金融海嘯導致港股大跌，恒指和國指在2008年10月底跌至谷底後回升。而由劉國傑管理的3隻基金，在低位徘徊一陣子後，隨即在2009年初起動，往後與基準指數的距離更是「愈拉愈大」。 基金表現如此出眾，自有其獨門秘方。劉國傑明確指出，這很大程度與跌市時的「撈底」策略有關。 必須了解公司底蘊 「專業投資者和散戶的區別，就是在於跌市時的心態。一旦遇上大跌市，散戶會很慌張，很多人看見股價跌一半就不敢買，升3倍卻衝入去追，原因是他們根本不知道公司的合理價值是多少。」 他強調，要做到眾人皆醉我獨醒，「吼位大膽撈底」，必須很了解公司的底蘊，熟悉管理層及公司質素，知道公司估值跌至多少，才視為「抵買」。 對所持股份要有信心 回報要贏同儕，關鍵在於跌市時的部署。「一旦遇到大跌市，自己心裏要有數，知道要押注哪家『抵買』的公司。另一方面，要對所持有的股份有信心、甚至有信心增持。」 但近期港股在眾多不明朗因素下，仍維持強勢，令他大惑不解。他慨歎指，「2009年上半年揀股最容易，好多股份估值都很便宜，如今股市升至現水平，估值不平又不貴，揀股難度大增。」 衡量估值PB勝PE 至於如何衡量股份的估值，劉國傑教路，最重要是看市帳率（PB），而並非一般投資者愛看的市盈率（PE）。他解釋，PE（股價÷每股盈利）較為飄忽，會隨盈利增長的變動而大幅波動；PB即股價除以每股帳面值，而帳面值又相等於股東資金的價值，一般相對穩定，因此以PB來衡量上市公司在同業之中，估值屬於平或貴，較PE更為可靠。 不同行業有所差別 他又指，任何行業都可以PB衡量估值，但不同行業的平均水平會有所差別，例如鋼鐵、水泥等行業的PB較低、消費股的PB較高、內銀股的PB則一般約為2倍。 ﹏﹏﹏﹏﹏﹏﹏﹏﹏﹏﹏﹏﹏﹏﹏﹏ 新股太多非好事 去年首次公開招股（IPO）活動非常活躍，劉國傑卻認為，眾多新股排隊上市，是不利大市的訊號。他解釋說，眾多公司排隊上市，反映市況暢旺，招股價可訂得較高，賣便宜貨給投資者的公司則寥寥可數。 投資實屬心理戰 「從心理角度看，想想公司為何現時將股份賣給你？事實上，管理層最了解公司的價值，投資者不妨推測管理層的上市動機；若公司出售舊股上市，投資者就更要小心。」他翻查過去3年IPO的資料，發現他們3年總回報平均僅為6%，近3個月上市的新股，更有40%仍在「潛水」，可見抽新股的風險頗高。劉國傑不諱言，去年投資IPO非常審慎，僅參與了3至4家。 領匯REITs中最優質 除了投資IPO外，他選擇房地產投資信託基金（REITs）時也「捉心理」。對於首域香港基金組合10大持股之一的領匯（00823），劉國傑稱喜歡其較「穩陣」，而且旗下物業於上市前屬於政府所有，即使現時租金收入相對仍低，營運和租金收入長遠仍有改善空間。 至於鷹君（00041）分拆上市、屬於本港少數擁有較優質物業（花旗銀行廣場、朗豪坊寫字樓及商場）REITs的冠君（02778），他則坦言沒有沾手。 「私人地產商比我更清楚REITs旗下物業的價值，地產商當初將物業包裝成REITs上市，即代表將REITs上市的價值較將物業一次過賣出更吸引。而一般地產商事前必會將租金盡量調高，包裝得『最靚』上市。因此，地產商分拆的REITs，吸引力普遍不高。」 ﹏﹏﹏﹏﹏﹏﹏﹏﹏﹏﹏﹏﹏﹏﹏﹏ 工作家庭互相平衡 劉國傑有一子一女，千金2歲多，囝囝只有5個月大，正值需要父母多加陪伴的幼兒期。而劉國傑身為投資總監，平日工作繁忙之餘，又要經常到海外公幹。家庭與生活——他到底如何取得平衡？ 七時收工陪家人 「很多人存有誤解，以為基金經理投資股票，要全天候『 』住個市。其實我們的管理哲學是，投資前做足準備工夫，投資後時刻留意公司動向，其他可做的事情其實不多。買了一隻股票相等於做了股東或『老細』，由該公司幫你打工。雖說管理基金的工作並不清閒，但也不是想像中那麼繁忙，而因為管理團隊夠大，可以適當分工，減輕每個人的工作負擔。」他笑言，他早上還可先送女兒乘校巴上學，之後8時半到公司上班，晚上7時多便可以「走人」。 投資難不到他，「湊仔」又如何呢？「這個年代，一個孩子由雙方父母加『姐姐』（家傭）一起照顧，孩子想要的東西太容易得到。作為父母最大的困難，是如何教孩子學會正確的價值觀。」 在這方面，劉國傑謙虛地表示，尚在努力學習的階段。 ﹏﹏﹏﹏﹏﹏﹏﹏﹏﹏﹏﹏﹏﹏﹏﹏ 劉國傑小檔案 ˙首域大中華投資總監兼基金經理，主力管理首域亞洲股本優點基金、首域中國增長基金、首域大中華增長基金及首域香港增長基金，並聯同其他隊員管理首域亞洲鐵橋基金及首域中國核心基金 ˙2003年10月被委任為大中華投資總監 ˙2002年4月加入首域擔任高級基金經理，專責管理首域旗下的大中華及區域基金 ˙曾於景順投資任職基金經理6年，負責該公司的大中華基金、小型企業基金及區域投資組合 ˙1995年開始投資事業，加入倫敦BZW風險管理隊伍 ˙畢業於英國劍橋大學，持有文學士學位及工程學碩士學位，並為特許財務分析師