中加經濟互補 合作大有錢途

中加經濟互補 合作大有錢途

加拿大擁有中國極需要的天然資源，加國亦需要採購來自中國的輕工業產品，加上航運業不景氣，今年運費已較2007年前便宜許多。

未來中國對原材料入口的需求只會愈來愈多，加拿大資源增添了一個大買家，可逐漸減少對美國市場的依賴度。

2007年10月到2008年的金融海嘯不但來得急而且來得猛，2008年8月美國財長推出7000億美元問題資產救助計劃（TARP），向銀行大量購入呆壞賬，可惜2008年9月出現雷曼事件，令7000億美元不夠應付。中國政府在2008年11月推出4萬億元人民幣挽救經濟計劃，A股首先反彈。美國在總統大選後的2009年3月批准量化寬鬆（QE），美股才止跌回升。其後各國政府亦有類似計劃，令全球的金融海嘯退潮。今天的投資者不但未能忘懷2007年10月到2009年3月那段日子的損失，面對歐債危機，擔心全球經濟會否出現二次尋底，因為1932至1936年美國股市回升四年後，出現二次尋底。如何保障你個人財富已成為首要任務。

歐羅區去工業化 衰落難逆轉

歐債危機來源是因為南歐國家的主權債券風險不斷上升，導致歐羅區經濟不穩，有些經濟學家稱這場歐債危機為「衰落中的危機」，起因是歐洲一如美國已進入「去工業化」期。美國在1980年代出現資訊產業繁榮期，一直維持到2000年。在這段日子創造出來的財富，仍可支持美國經濟，直到2007年10月出現CDO危機引發金融海嘯才結束。歐洲在過去一如美國面對新興國家出口競爭力不斷上升，令歐洲諸國工業產品競爭力漸失，但人民卻不希望生活水準下降。在政客推動下，政府提供各種福利去阻止人民生活水準下降，支持各種福利的資金來自政府大量舉債。1980年起美元利率不斷下降，令借錢利息負擔日漸減少，雖然舉債數目愈來愈大，仍負擔得起利息開支。

2000年歐羅區成立，使競爭力強的德國、法國貨幣同競爭力弱的南歐國家貨幣綑綁在一起，其他歐洲國家成為德國、法國貨的出口市場。透過銀行制度，德國同法國的資金又回流南歐國家。南歐國家在未加入歐羅區前，因貨幣弱需面對高利率支持滙價，加入歐羅區後當地利率大幅回落，刺激那些國家的樓價大幅上升。資產價格上升創造了虛假的繁榮，直到2007年金融海嘯後，資金從歐洲回流美國，歐洲國家的銀行被迫收緊信貸，引發歐債危機。

歐羅區說到底不是一個國家，不似聯儲局面對的是一個國家，歐羅區境內國與國之間的利益不一致，令歐洲中央銀行面對歐債危機時，沒法像美國聯儲局那樣積極。2012年第一季歐洲GDP負增長0.2%，如第二季GDP仍是負增長便確認重陷衰退。不但希臘主權債券有可能違約，西班牙、葡萄牙、意大利及愛爾蘭問題亦無法解決。

問題是歐羅區「去工業化」之路已無法逆轉。今天德國、法國等銀行已無力再貸款給南歐國家，不但這些國家已面對資產負債表衰退失去借錢能力，同時資金由歐洲回流美國。面對亞洲新興國家競爭力愈來愈強，南歐人那種「少做工夫，多嘆世界」的性格，過去幾十年如此，未來相信仍然如此。歐債危機已漸漸變成政治危機， 2009年底本人在《福布斯》雜誌於中國青島市主辦的國際論壇上早已指出：歐債危機是一個無法解決的問題，理由是歐洲經濟早已進入衰落期，導致人民收入下降、國家負債大升，今天政府已無法舉債去增加人民福利。唯一解決方法是將歐羅大幅貶值，把問題由歐洲出口到美國，但相信美國政府絕不容許上述情況出現（日本經濟已衰退22年，美國政府仍不容許日圓貶值）。歐羅區對全球經濟影響力遠超過日本，過去22年全球經濟可以在日本衰退下保持繁榮，面對歐羅區衰退，情況又如何？

三頭馬車崩潰 新興國難取代

金融海嘯後最先復蘇的是中國，A股自2009年8月開始又再回落，直到2011年12月人行宣布降低存款準備金率才止跌回升。之後，人行再降存款準備金率兩次，但A股走勢仍然受制於2009年8月所形成的下降通道［見圖一］。至於香港，根據康狄夫分析（簡稱K理論），香港經濟由1967至1997年是黃金30年，經濟高原期是1997年8月至2007年10月，香港經濟一如日本自2008年起進入15年或以上回落期，較日本經濟好的理由是自2003年7月內地開放「自由行」，來自中國內地的同胞每年來港消費、購物數字高達2000億港元一年，加上投資移民計劃令香港住宅樓價升完可以再升。不過，2007年至今為止的恒指，已形成敏感三角型［見圖二］，並已走到尖端。理論上應進入牛皮市。道指在今年5月1日見13339點後亦回軟。

今天我們面對的投資市場是繼續玩riskoff，risk on（規避風險，追逐風險）的遊戲。恒指一天之內上落幾百點、金價一天之內升降60美元，香港籃籌股價在一季之內亦可上落25%、二線股價升降50%。作為小投資者面對如此大波幅，只有把眼光放長遠一點，不要只顧眼前利益。中國政府權力交接期在今年秋天，理論上「好」的政策應該留給下屆領導層宣布。今年亦是美國總統選舉年，以過去美國歷史作參考，現任總統如想連任，在大選期間應該不會發生大件事。美股經過3年上升後出現一次較大幅度調整十分正常，更何況法國大選社會黨勝出、希臘三次組聯合政府失敗，德國面對社會主義抬頭，令歐洲步日本經濟後塵的機會極大。

過去經濟是三頭馬車（美國、歐洲及日本）拉動全球經濟增長，1990年首先是日本不行，現在輪到歐洲，美國亦只得半條人命。新興國家如中國及印度等未能取代三頭馬車地位，例如中國經濟仍處於軟着陸期。全球投資市場進入影星周星馳的名句──飲杯茶、食個包，是抖一抖時段。例如上證指數至今仍未升穿下降通道，未能肯定已轉勢。金價由2009年開始因全球貨幣供應大幅上升刺激金價上升，到2011年9月是否結束？ 2012年5月MSCI世界指數及MSCI新興市場指數已跌穿200天移動平均線，商品價格亦出現調整，短期通縮壓力上升。

美國聯儲局主席貝南奇是研究1929年華爾街危機的專家，他認為導致1929年跌幅如此深的部分原因，是當年聯儲局的錯誤貨幣政策。他不但在2007年9月美股剛開始回落時迅速回應市場，把利率由2007年9月6.25厘降至2008年底0.25厘。美國前財長保爾森在2008年8月推出7000億美元TRAP計劃，總統奧巴馬上台後在2009年3月迅速推出QE，2010年再推出QE2，2011年推出OT2（Operation Twist，即扭曲操作），到今年4月美股總算連升3年。2007年10月至2009年3月美股跌幅只有54.43%，道指由14198點回落到6470點，而非1929至1932年那次跌幅達到90%，其後道指更迅速回升到2012年5月13339點， 升幅達到106%， 阻止美國出現類似1930年代的銀行倒閉潮，加上聯儲局一再保證在2014年前不加息，相信可阻止美國經濟出現二次尋底。美股專家畢巴頓（Barton Biggs）估計：這次美國經濟復蘇是第二次世界大戰結束以來最差的一次，但不會出現另一次衰退，只是GDP增長似有若無。個人十分同意上述看法。

中國拓內需 須縮減貧富差距

中國又如何？ 2007年10月後面對金融海嘯，中國政府已意識到經濟不能單靠出口去拉動，2008年11月決定大力發展內需經濟。2009年推出4萬億人民幣刺激經濟方案，希望透過擴大內需去抵銷外圍經濟不景氣。雖然十分成功，但同時令中國經濟出現高通脹。2009年8月人行決定收緊銀根去應付。在過去3年半內，中國因出口不景氣影響，共失去2000萬個製造業職位，但內地失業率未見上升，來自內需所產生的人力需求抵銷了失去的製造業職位影響。面對歐債危機，去年12月人行又開始放鬆銀根。今年首4個月中央政府支出較去年同期上升26.6%（同期收入只上升12.5%），相較2009年首4個月，中央政府支出上升31.7%（同期收入減9.9%）， 亦不算弱。與2009年不同， 這次地方政府面對10.7萬億人民幣地方負債，因此未能加入刺激經濟行列。只靠來自中央政府增加開支，估計可使今年中國GDP上升7.5%。如外圍情況進一步惡化，則有可能回落到7%左右，無論是7.5%或7%，只會出現軟着陸，不會出現類似1990年日式衰退。

中國政府目前負債率相等於GDP的20%，和其他國家比較可以說是偏低，美國接近100%；日本236%；法國89%。不但如此，今年中國GDP增長率是7.5%；美國少於2%；日本1%；歐洲更出現負增長。國民儲蓄率方面，美國是7%；日本是25%；中國接近50%。美國、日本及歐洲政府的負債大部分來自福利開支，中國政府的負債是用作基建投資，日後將有回報。不但如此，中國政府的負債和日本相似，日本政府債務約96%由民間持有、外國人很少持有，中國情況亦一樣。日本政府雖然負債高，但10年債券利率仍低於1厘，不似希臘等國家，因為60%國債由外國人持有，一旦遭到拋售，可令10年期國債利率上升到6厘以上，令政府無法負擔利息開支。中國經濟仍處於轉型期，出口股、製造業、航運股等受到不利因素影響，反之消費股、內需股等表現仍不俗。A股經過2009年8月至2011年12月大幅調整後，另一個指數低點在去年12月出現。但外圍環境如此差，令A股今年漲不起來。

一項由中國家庭金融調查研究中心在今年5月首次發表的《中國家庭金融調查報告》指出：中國家庭儲蓄率分布極不平均。55％中國家庭是沒有或幾乎沒有儲蓄的，但最高收入家庭儲蓄率卻高達60.6%，即中國家庭貧富不均情況極之嚴重。2012年中國有55%人口，每月收入少於1500元人民幣，相等於200加元左右，財富集中在1%到3%人口手中。55%人口生活只夠溫飽，反之1%到3％人口卻揮金如土。中國目前最需要解決的問題是財富分配不均所引發的社會問題，注意力應集中在財富重新分配上而非令GDP保持高增長。

2011年中國13億人口中，超過50%居住在城市，僅城市人口已達7億，超過兩個美國或超過歐盟人口四分之一。未來大趨勢：一、在2025年之前中國人口進一步城市化，估計達到70%，即到2025年中國人口可達到14億、城市人口接近10億，較目前數目再增加3億。

二、中國城市人口人均收入由目前每年6萬元人民幣，上升到2025年每年12萬元人民幣。中國進一步城市化及城市人均收入大幅上升，令未來10到15年中國對原材料及有色金屬需求每年上升。

原料需求殷 華勢成加大買家

上一次中國對原材料需求大升日子是2001年，因為加入WTO。過去10年中國對原材料供應有賴澳洲、東南亞、非洲及南美洲等國家。去年澳洲總理吉拉德受到選民壓力宣布增加礦產稅，限制中國進一步從澳洲入口原材料。另一方面，美國自2007年出現CDO危機而引發2008年金融海嘯後，對加拿大原材料需求下降，引致加拿大礦務人才需求大減。相同職位的礦務人才在加拿大年收入只有4萬到6萬加元，如到澳洲開工收入是8萬到12萬澳元（2012年前澳元亦較加元更值錢，今年才改變過來）。未來加國對礦務人才需求回升，應可令大量加拿大礦務人才回流，但和2001年那次不同，因為2003年起全球經濟出現繁榮，這一次是美國經濟進入好也好不了、壞也壞不了的時期。歐洲更有機會出現二次尋底，形成原材料需求不及過去大，加上加拿大同中國地理上距離很遠，受惠情況自然不及2001年至2011年澳洲那次大。

加拿大、新加坡、香港等地區銀行業非常穩健，當地房地產自2009年起仍在上升。本人一向強調銀行是經濟的脊骨。日本出現22年衰退背後理由是因為傷及銀行，今天美國同歐洲的問題亦一樣。自2008年至今加拿大六大銀行進行超過100次收購，2012年CIBC被彭博通訊社選為全球財政上第三大穩健銀行，Toronto-Dominion BK（TD）排名第四、National Bank of Canada（NA）第五、Royal Bank of Canada第六。全球十大最穩健銀行中，加拿大佔有4間、新加坡佔3間、香港只有一間，即中銀香港，令人失望是美國、歐洲和日本沒有一間大銀行入選。今時今日銀行不是鬥大而是鬥穩健。以資本充足比率計，加拿大各大銀行更排名全球第一，因為自1999年起，加國政府要求加拿大銀行將實收資本10%撥作虧損準備金、75%資金保持流動性，雖然面對2007年金融海嘯，因為加拿大銀行早有準備，成為受影響最少的OECD國家！ 2010年加拿大政府更進一步收緊政策，希望在2019年前達到國際Basel III要求水平，成為全球最穩健的銀行。至於中國四大銀行，前總理朱鎔基早在2002年已下令整頓，目前情況肯定較當年面對三角債時好，加上中央政府手握大量外滙儲備，如內地銀行出事大可由政府出資收購（一如1980年代的香港由金管局出資收購有問題的銀行），未來中國境內的銀行就算出事影響仍不大，理由是中央政府有錢。

2009年至今的3年， 加元兌美元升值21％。2012年首季加國是G7中負債最少的國家，估計到2017年加國政府負債只佔GDP的28.5％。加拿大企業稅率亦已一早降至15％，美國目前仍是35％，令加拿大成為G7中最被看好的國家。既有OECD國家的政治穩定及生活水平，同時擁有豐富的天然資源，2011年美國每天從加拿大入口215萬7000桶原油，較來自沙地阿拉伯每天118萬桶及墨西哥111萬3000桶超出一倍，加拿大早已成為美國境外最大原油供應國。估計加拿大油頁岩石油蘊藏量超過沙地阿拉伯全部未開採石油6倍，達到10.7億桶。金屬蘊藏量方面加拿大僅次於俄羅斯，是全球第二大蘊藏量豐富國家。加拿大城市如多倫多、蒙特利爾（Montreal）、溫哥華等更是全球最適宜人類居住的大城市之一，不但清潔、朝氣勃勃同時人民友善，本人每次到溫哥華都有不想返回香港的念頭，只是自己的事業在香港，無法放下。

加國不但石油及礦產豐富，同時有優秀的人才去開發這些天然資源。過去80年加國石油一直以低於美國德州油價賣給美國。單以2011年計，美國在入口加國原油方面節省了4.6億美元支出，但奧巴馬卻決定關掉Keystone油管，理由是環保，加國總理哈珀找來另一大買家就是中國，未來將有更多加國石油及礦產賣給中國。今年1月中石油公司宣布向Athabasca Oil Sands Corp購入6.8億美元油砂的投資，2月再向在加拿大的蜆殼公司購入Groundbrich 20％股權及投資加拿大的Gateway油管。未來中加合作計劃將更多，因為中、加兩國經濟是互補的。加拿大擁有中國極需要的天然資源，加國亦需要採購來自中國的輕工業產品，情況同過去十年澳洲與中國貿易極為相似。

加拿大因為同中國距離較澳洲遠，過去貿易量不及澳洲，澳洲新政府不欲過分依賴中國這一市場，宣布限制中國企業在澳洲進一步採購資源，中國只有跑來加拿大，加上航運業不景氣，今年運費已較2007年前便宜許多。未來中國對原材料入口的需求只會愈來愈多，加拿大資源增添了一個大買家，可逐漸減少對美國市場的依賴度。從加拿大股市指數走勢看，相信在中國需求支持下可起穩定作用。

＊本文為作者於6月10日在2012溫哥華理財投資策略大會的演辭

曹仁超《信報》首席顧問