中國經濟前瞻 —— 2012房地產風雲

中國經濟前瞻 —— 2012房地產風雲

內地房地產業整合期已經開始，開發商未來半年到一年面對資金短缺，地方政府亦苦不堪言，看來這個冬天不會短。 根據經濟學家希林（Gary Shilling）的意見，過去幾年雖然世界各國政府都大印銀紙，但信貸收縮，通縮仍然出現在不同的項目上： 一、金融資產價格自2007年10月至今仍下跌不少； 二、美國20個大城市住房（S &P/Case Shiller指數）由2006年4月至今回落30%。穆廸商業房地產價格指數（Moody's Real CommercialProperty Price Index）由2007年10月至今回落43%； 三、美國中產階級實際收入由1999到2010年的10年間共下降7.1%（2011年再下跌2.3%），面對8.5%失業率，未來美國中產階級收入上升的機會不大； 四、環球性去槓桿化令原材料價格自2011年下半年開始進入回落期，中國GDP增長率亦進入放緩期，令未來原材料價格缺乏上升動力。 不論過去3年各國政府增加了多少貨幣，仍然阻止不了通縮在上述項目出現。踏入2012年各國貨幣供應增長率肯定不及過去3年，通縮壓力擴散到其他項目的機會十分大。 信心危機恐重臨 自2000年起美元又再次進入失去購買力期、失業率進入上升期、政府進入政治癱瘓期（politicalparalysis）。2009年3月透過增加貨 幣供應雖然成功阻止了美國出現類似1929年的情況，但不少投資者的財富仍然被摧毀。過去10年黃金及債券市場成為避難所，可惜這兩個避難所相信目前亦已 面臨關閉，希臘主權危機，意大利的Too Big To Fail變成TooBig To Save，令歐洲陷入衰退邊緣。奧巴馬民望跌至上任後新低，不排除2012年美國再度出現信心危機（美國43個州面對巨大財赤，如不獲聯邦政府注資都挺麻 煩）。甚至中國亦四面楚歌，例如樓價進入回落期。出口增長率只有單位數，挽救歐洲主權債券需3萬億歐羅，美國挽救地方政府債務又需3萬億美元，錢從何來？ 如再增加貨幣供應，可能引發貨幣購買力信心危機，出現阿根廷式衰退。 世界貿易再平衡 亞太經合組織（APEC）認為，受到歐債危機影響，全球GDP增長率及創造就業能力在下降。摩根士丹利前首席環球策略師碧斯（Barton Biggs）認為，2012年上半年美國陷入衰退的機會高達60-70%，或遲或早國會對削減12000億美元財赤的方案獲通過，可加快美國衰退步伐。世 界銀行認為，亞洲國家可利用財政方案對抗歐債危機，除日本、香港、台灣、南韓、新加坡及印度以外的亞洲國家和地區，今年GDP增長仍可達7.8% （2011年估計是8.2 %），資金將流向東南亞及太平洋地區找出路，以抵銷來自歐洲去槓桿化的影響。這些地區的外滙儲備相等於2011年GDP的50.4%，足夠應付8至9個月 入口，較1998年時強很多。中國的問題仍是通脹率太高，令政府放寬銀根方面有保留，溫家寶總理認為仍需微調，形成短期壓力。 2001年中國加入WTO前外貿盈餘數目仍不大，分析家認為，改革開放初期人民幣滙價太高是主因，1989年六四事件到1994年1月人民幣大幅貶值，令 人民幣滙價由偏高走向偏低。1994年1月人行把人民幣滙價穩定在1美元兌8.7人民幣，以後許升不許跌，並利用高利率去壓低人民幣貶值所引發的通脹，引 發內地樓價大幅回落。加上1997年8月亞洲金融風暴，亞洲國家紛紛宣布貨幣貶值，令人民幣滙價偏低此一有利因素無法發揮出來，一直到2001年人民幣追 隨美元貶值，加上中國加入WTO才引發產品出口狂潮。到2005年7月人民幣才開始升值，由於美元繼續貶值，人民幣升幅少於美元跌幅，致使2008及 2009年中國出口仍處優勢，直到歐債危機在2009年底出現為止。 2011年4月及7月廣東省政府兩度上調最低工資標準，每次20%，一年內廣東省工人工資共上升42%。香港工業總會在2011年11月底估計：在廣東省 內5萬多間港人投資工廠，有三分之一要不是結業便是縮小規模。中國廉價工資時代結束，過去依賴低工資的工業，已由中國東部轉移到西部，有些流向印尼、越 南、柬埔寨等低工資國家。隨着2007年起內地工資大幅上升及2011年底開始美元兌歐羅上升，中國出口優勢逐漸消失，世界貿易進入再平衡期。中國已進入 入口增長率高於出口增長率，令每年外貿盈餘減少。估計2011年中國外貿盈餘只佔GDP 2%（2007年佔GDP 7%），估計2012年將更少，甚至結束人民幣升值的日子。 中國經濟騰飛在望 IMF 在2011年9月估計：經濟合作與發展組織（OECD）國家極有可能進入「失落世代」，未來10年類似1990年起的日本，GDP進入低增長期。新興工業 國GDP增長率亦減慢，中國未來GDP增長率將由過去30多年平均9.5%下降至未來10年平均6.5%至8%。對香港而言，雖然面對來自美國、歐洲的寒 冷西北風，由於有中國這股東南風溫暖着，令香港經濟增長率不致太差。 中國面對出口增長放緩頗痛苦；2003至2010年中國GDP每年增長率平均超過10%、外貿平均年增長率達21.5%。中國對外貿依賴度超過1990年 前的日本；日本出口業只影響該國GDP 17.6%， 而中國有38.8% GDP同外貿有關。2008年11月中國政府宣布動用4萬億人民幣刺激內需協助經濟轉型，包括補貼電子產品下鄉、利用農村購買力去抵銷出口增長率放緩、汽 車銷售減稅及增加基建及房地產項目，加大固定資產投資以抵銷出口製造業增長放緩所帶來的影響，因此引發內地樓價攀升及通脹率升溫，大量資金流入樓市。到 2009年8月人行被迫收緊銀根，直到2011年8月消費物價指數（CPI）升幅才減慢及樓價開始回落，中國經濟由2011年下半年開始軟着陸。至於何時 結束？事前很難估計。 自1978年實施改革開放起計至今已30多年，中國政府在應付經濟衰退方面的能力及經驗已較以前大很多，這次危機和以前比較只屬小兒科，更何況今天中國政 府手上外滙儲備逾3萬億美元。中國對外貿易依賴度雖然較日本大，但同時擁有一個13億人口的內需市場仍在開發中（相等於美國、歐洲及日本加起來的一倍）。 中國人均收入至2009年只有3744美元，1990年日本人均收入已達30000美元。人民幣自2005年7月起只是按部就班地升值，不似日圓自 1985年到2011年這段日子由262日圓升上76日圓（升幅240%）。中國經濟進入S-Curve（經濟發展方向是S型）中的調整期，不似日本經濟 在1990年已到達高峯，進入長達18年的衰退期。中國經濟或遲或早再次起飛，只是不知哪時開始。內地經濟學家估計2013到2014年中國GDP便可再 次進入高增長期。 房地產業開始整合期 經濟起飛初期由社會走向工業化開始。首25至30年是百花齊放期，然後進入轉型期，出現汰弱留強及整合，令強者繼續壯大、弱者淘汰出局後進入另一繁榮期， 最後進入寡頭壟斷，令經濟再次陷入衰退。例如1990年的日本及2000年起的美國，直到另一個經濟循環周期開始為止。例如1982年起美國在科網、資訊 行業方面出現突破及經濟環球化。由起飛到經濟進入成熟期英國需時200年，美國要100年，日本只需60年，其後大部分新興工業國皆能在60年內完成。 高盛投資管理部中國副主席哈繼銘在「中國經濟新一年」論壇上表示，中國房地產在2015年前仍沒有大問題。原因是： 一、中國現在有2億多名年輕人因結婚而需購房，現在只是買不起，不是不想買。 二、中國政府對二套房貸首付比例提高至樓價60%，加上限外、限貸等調控政策抑制泡沫進一步擴大，令大量短期需求減少，反而有利中長期穩定發展。 三、財政部2011年初公布《關於調整個人住房轉售營業稅政策的通知》，規定個人購買不足5年住房，對外銷售物業全部徵收營業稅，並以上海、重慶和深圳作為試點，令上述三大城市短期炒賣在去年內消失，交投淡靜，以致地產經紀行業萎縮。 中華全國工商業聯合會、房地產商會會長聶梅生認為，未來半年到一年中國房地產行業資金鏈會非常緊張，因為政府不會放寬房地產宏觀調控的政策，之後便會進入 平穩發展期。去年內地「金九銀十」沒有出現。10月份北京銷量較前年同期少46%，廣深滬更下跌50%以上，全國47個大城市中有41個住宅成交量較前年 低。開發商未來半年到一年面對資金短缺，地方政府亦苦不堪言，全國133個城市10月份土地成交較去年同期少40%，內地房地產業整合期已經開始。 中國政府自2010年4月推出一連串地產調控政策，最受影響的是仲介業，二手房交易急降，到2011年11月全國最少有3000間地產代理門市倒閉。房地 產仲介業已到了進一步洗牌的日子，關閉潮正由一線城市向二、三線城市迅速蔓延。10月開始地產代理門市倒閉情況明顯加快，其中北京就有數百家，其次是深圳 及上海。內地房價由2004年開始飆升，到2011年首季結束，前後共7年。如參考香港過去情況樓價漲7年，回落6年，又再漲7年，中國是否如此便不清 楚。新加坡地產市場習慣是漲5年，停滯5年，又再次漲5年。這次新加坡開賭令房地產價漲了7年，相信已經見頂，料2012年起回落。 北京大學風險投資研究所研究員馬光遠認為，樓價下跌副作用太大，一旦樓價真的下跌，過去的限購令等可能不會堅持，估計到今年下半年取消。中國社會科學院工 業經濟研究所研究員曹建海認為，未來5年內地樓價仍處調整期，跌幅由高峰起計約40%左右。世聯地產集團首席分析師王海斌認為，11月9日溫家寶表態令內 地房地產加速調整，在可見的將來方向仍是向下。中國這次經濟轉型期面對歐、美經濟進入回落期，更要面對2011年下半年起房地產價回落，可想而知有多辛 苦。 英國有分析員認為，由於內房股的市價已低於資產淨值70%，到30%， 2012年內地樓價如果只回落15-20%，估計到2012年底內房股平均升幅可達46%，並已選出其中21隻（上述資料由倫敦研究公司 DataExplorers提供，個人手上沒有公司名單），理由是A股市場的房地產股平均市盈率（P/E）已由2007年高潮期44倍回落到近日5.77 倍。資產達220億美元的倫敦投資集團Skandia於11月3日表示，他們正等候中國地產業進入低潮而重新入市。中國人行顧問李稻葵估計，2012年中 國GDP增長率是8.5%，較國外專家估計多出2.7%。BNP百利達SA則向客戶推介雅居樂，估計2012年可上升87%，還有世茂及恒大地產。 這個冬天不會短 萬科集團總裁郁亮表示，2012年將是中國房地產行業「過冬期」，目前很難判斷這個「冬天」有多長。2009年起房地產信託開始膨脹，據普益財富統 計，2010年新增規模2864億元人民幣，去年上半年2078億元人民幣，估計由房托持有的物業接近7000億元人民幣， 如減持8-10%，即700億元人民幣物業回流市場去應付密集兌付期。加上部分房地產公司高負債率，例如中華企業負債率達78%，居A股上市公司房企之 首，陽光城負債率亦高過67%。內房股平均負債率44%，面對農曆年關大考，最後找到多少人只穿泳褲過冬季？ 由興業信託舉辦的2011中國私募基金領袖峰會上，安信證券首席經濟學家高善文肯定內地房地產已進入熊市，分別是跌幅多大及時間多久。銀監會前主席劉明康 表示，根據壓力測試結果，房價如回落40%，內地銀行貸款覆蓋率仍達110%，即使房價下跌50%，內地銀行貸款覆蓋率也達到100%，本金收回沒問題。 復旦大學金融與資本市場研究室主任謝百三認為，大陸房價下跌令鋼鐵價格由5000元人民幣一噸跌至4100元人民幣，此外水泥、電解鋁、玻璃、石灰、家 具、汽車等42個與房地產相關產業亦受到不同程度打擊，加上地方政府債務高達10.7萬億元人民幣，過去地方政府主要收入透過拍賣土地，雖然中央政府已批 准上海、浙江、廣東、深圳四個地方的政府發債，但貧困和偏遠地方的政府又如何應付？看來這個冬天不會短。 與香港不同，上海、北京、南京、杭州有些房地產公司去年11月減價超過30%賣房，卻遇上老業主不滿，相繼引發退房潮。濟南大學經濟學院副院長張偉認為， 中國消費者行為是非理性的，不似外國買樓者高價買了房子，一旦面對樓價下跌只好認命或破產，在內地卻是包圍地產公司要求退房。換言之，如樓價真的下調 30%，可以引發影響社會穩定的問題。 2010年中國人均收入已打破4000美元一年（人口同樣多的印度，每年人均收入只有1300美元，即今年中國人收入是印度人3倍）。2007年中國完成 黃金30年（經濟起飛初期因廉價工資、廉價土地、廉價資源造就的成長期），進入經濟轉型期，美國轉型期是16年（1966到1982年），香港只需3年 （1981到1984年）， 中國需時多久？世界銀行副總裁林毅夫持比較樂觀的看法，認為很快，相信2013年已開始。筆者但願如此。 □ 曹仁超《 信報》首席顧問